• Pengadrevet

Bolag i fokus - Nordic Waterproofing (NWG)

I måndags 2020-02-11 så valde jag att kliva in i Nordic Waterproofing (NWG) efter att bolaget släppts sin bokslutskommuniké veckan innan, de har legat på min bevakningslista med "bubblare" ett bra tag. Jag anser att bolaget har nått en attraktiv värdering och att utsikterna för de kommande åren ser bra ut i relation till de avkastningskrav jag har på bolaget. Då jag tyvärr inte har hunnit skriva ner min analys inför köpet så får det bli så här i efterhand i kombination med ett temainlägg, dagens bolag i fokus är alltså:




Den information jag refererar till kommer från bolagets webbsida, bokslutskommunikén för 2019 samt en analys av ABG Sundal Collier. Genomgången av bolaget görs i huvudsak på koncernnivå, för mer detaljer kring enskilda länder hänvisar jag till kommunikén.


Bolaget


NWG är ett företag med säte i Danmark och noterat på Mid-cap Stockholm. De är en av de ledande leverantörerna av tätskiktsprodukter med tillhörande tjänster för byggnader och infrastruktur inom sitt segment. Produktionen av varor sker i flera länder i norden, Danmark, Finland, Norge och Sverige och de har verksamhet i tio länder i Europa. Det finns en mycket gedigen historik i bolaget som sträcker sig ända bak till 1889 då ett av deras varumärken Trebolit grundades. Idag sitter man på en uppsjö av varumärken anpassade till det nordiska klimatet och erbjuder sina kunder en one-stop-shop vad gäller allt från produkter, installationer och kringtjänster. Slutkunden är i regel inom B2B segmentet men även privata kunder och distribution genom bygghandel. Man har upprättat samarbete med flera olika entreprenörer, har en stark varumärkesportfölj och en bred kundbas vilka man levererar sina helhetslösningar för tätskikt till.


Själva affärsidén bygger på att "utveckla, tillverka, marknadsföra och distribuera innovativa produkter och lösningar för att täta, skydda och bevara byggnader och andra konstruktioner". Produkterna och lösningarna ska hålla högsta kvalitet och levereras med högsta servicegrad. Man har en ambition att förstå och förutse kundens nuvarande och framtida behov. Samtidigt som bolaget vill bibehålla en närhet till kunden genom lokal produktion och smart logistik.


På ytan är det inte direkt ett spännande fin tech bolag vi pratar om, de tillverkar gamla hederliga gedigna tätskiktslösningar för att hålla byggnader och liknande konstruktioner torra. Men Nordic Waterproofing har gjort det länge, och dom gör det riktigt bra. Se bilder nedan för deras produkter.




Ägarbild och utdelningspolicy


I vanlig ordning är en ägarbild av kött och blod att föredra framför institutionellt ägarskap. NWG klarar sig här då deras största ägare är investmentbolaget Svolder som jag har stort förtroende för och dessutom har i min egen portfölj. Utan Svolder i topp här hade jag varit tveksam.


Även ett flertal medlemmar av ledningsgruppen har andelar i bolaget vilket får ses som positivt, här är t.ex. Martin Ellis CEO som sitter på en rejäl stek om 366 270 aktier (31 december 2018)



Kanske inte direkt relaterat men en aspekt som jag ser som negativ ur ett småsparar perspektiv är att NWG's moderbolag har sitt säte i Danmark trots sin notering på Nasdaq Mid-cap Stockholm. Det innebär andra regler för beskattning på utdelning som krånglar till det. Dock så har bolaget den 10 december 2019 meddelat att styrelsen beslutat att undersöka möjligheterna att flytta sätet till Sverige under 2020 och de meddelar även kostnader för konsulter relaterat till detta i rapporten. Jag håller tummarna och det påverkade faktiskt till viss del mitt beslut.


I dagsläget så betalas utdelningen till svenska aktieägare via Euroclear Sweden, skatteavdrag görs om 27 procent enligt danska regler. Enligt nordiska dubbelbeskattningsavtalet kan denna skatt reduceras med 12 procentenheter för oss bosatta i Sverige. NWG har som målsättning att utdelning ska motsvara minst 50 procent av nettovinsten. Sker en flytt till Sverige blir det förmånligare för oss ISK sparare.


En till relevant aspekt här är att bolaget har ett incitamentsprogram för cirka 30 nyckelanställda. Baseras på EBIT-tillväxt över 3 år och ersättning sker i form av "prestationsaktier". Jag ser detta som positivt om det kan knyta kompetens och erfarenhet till bolaget över tid och belöna goda prestationer. Ju fler anställda som har så kallat "skin in the game" desto bättre i min mening. Aktierna kopplat till programmet knyts genom återköp och inte nyemission vilket är fördelaktigt för oss aktieägare om det sker vid rimliga nivåer. I dagsläget har bolaget cirka 200 000 aktier (0,8%) knutna till ändamålet. Det beräknas ha en marginell effekt på nyckeltalen, dock så tycker jag om principen.


Finansiella mål (färg anger om målen uppfylls i dagsläget)


  • Avkastningen på sysselsatt kapital (ROCE) ska uppgå till minst 13 procent

  • Räntebärande nettoskuld i relation till EBITDA ska inte överstiga 3,0 ggr

  • Organiskt tillväxt ska överstiga marknadstillväxten, med tillägg för förväntad tillväxt genom selektiva förvärv


Aktuella siffror och rapporter Kvartalsrapport Juli – september (2019-11-07)


Fjärde kvartalet 2019


  • Koncernens nettoomsättning ökade med 10 procent till 763 MSEK (692), varav organisk tillväxt uppgick till 5 procent. Företagsförvärv bidrog med 3 procent och valuta med 2 procent

  • Nettoomsättningen i Product & Solutions uppgick till 554 MSEK (516) och i Installation Services till 232 MSEK (198)

  • EBITDA ökade med 49 procent till 91 MSEK (61), varav 12 MSEK avser effekter från IFRS 16

  • Rörelseresultatet (EBIT) ökade med 31 procent till 62 MSEK (47)

  • Avkastning på sysselsatt kapital (R12) uppgick till 14,2 procent (14,0)

  • Operativt kassaflöde uppgick till 137 MSEK (84), varav 12 MSEK avser effekter från IFRS 16

  • Resultat per aktie före utspädning var 2,56 SEK (1,03) och efter utspädning 2,54 SEK (1,03)

Januari – december 2019

  • Koncernens nettoomsättning ökade med 16 procent till 3 122 MSEK (2 680), varav organisk tillväxt uppgick till 7 procent. Företagsförvärv bidrog med 7 procent och valuta med 2 procent

  • Nettoomsättningen i Product & Solutions uppgick till 2 358 MSEK (2 023) och i Installation Services till 866 MSEK (752)

  • EBITDA ökade med 35 procent till 371 MSEK (274), varav 48 MSEK avser effekter från IFRS 16

  • Rörelseresultatet (EBIT) ökade med 23 procent till 260 MSEK (212), varav 2 MSEK avser effekter från IFRS 16

  • Operativt kassaflöde uppgick till 306 MSEK (180), varav 48 MSEK avser effekter från IFRS 16

  • Vinst per aktie före utspädning var 8,19 SEK (6,30) och efter utspädning 8,13 SEK (6,30)

  • Styrelsen föreslår en kontant utdelning om 4,50 SEK (4,00) per aktie


Bolagets styrelse kommer att föreslå årsstämman den 29 april 2020 att besluta om en kontant utdelning om 4,50 SEK per aktie, totalt 107 MSEK. Detta förslag motsvarar ca 55 procent av nettovinsten.


Nedan ser ni ett sammandrag av de finansiella nyckeltalen från rapporten, notera gärna raden för EBITDA/EBIT och operativt kassaflöde och kolumnen förändr. för såväl kvartal som helår. Den stora anledningen till det fina resultatet i år är bolagets minskning av rörelsekapitalet i relation till dessa nyckeltal. Detta betyder i enklare ord att bolagets kostnader för att driva sin verksamhet har minskat rejält vilket ger ökade marginaler och således vinst. Detta i kombinationen med den fina tillväxten har bidragit till stark vinstutveckling. Nettoskuld genom EBITDA kryper ner till 1,6 ggr vid utgången för perioden och nettoskuldsättningsgraden är 0,5 ggr.



Nu har jag inte stor erfarenhet av Nordic Waterproofing men jag fick en positiv bild av rapporten och tonen som hölls. Tidigt konstateras att utsikterna inför 2020 är att marknadsutvecklingen bedöms vara i linje med 2019 samt att de finansiella målen förväntas nås. Man poängterar även att EBIT förväntas ligga i linje med 2019 under förutsättning att vi har jämförbara vinterförhållanden. Med tanke på att vi totalt saknar vinter denna säsong förväntar jag mig en positiv variation i resultatet för Q1 2020. Under 2020 så ska bolaget fortsätta sitt fokus på organisk tillväxt, lönsamhet och selektiva förvärv. Under 2019 såg man tillväxt över alla regioner med Norge och Finland som stod ut. Dock har man flaggat för en minskad efterfrågan på den finska marknaden där vi också ser en minskad orderingång.


Inget som jag tycker sticker ut anmärkningsvärt i balansräkningen nedan, det är helt enkelt en stark balansräkningen utifrån vad mina ögon kan bedöma.


En detaljerad bild över kassaflödet, notera gärna raderna "Kassaflöde från förändring i rörelsekapital" som bolaget menar på har bidragit till det fina resultatet.



Utdrag från Börsdata

Vi tar hjälp av Börsdata för att se över aktuella nyckeltal för att få en enhetlig bild i relation till andra bolag som vi går igenom här i Bolag i fokus serien. Allt samlat på ett ställe dessutom. Vi har relativt kort historik här i noterad form då NWG dök upp på börsen 2016.




En överlag fin stabil utveckling i bolagets top line och vinst, det råder stabilitet i NWG över tid.


Mycket stabila siffror över rullande 12 månader, som vi kan se nedan är tillväxten för vinst per aktie inte jättespännande direkt. Speciellt inte för mig som i regel premierar högre tillväxt men vi pratar kvalitetsbolag här.



På kvartalsbasis nedan syns tydligt den säsongsvariation som påverkar bolaget där Q2-Q3 är starka och Q4-Q1 tar stryk. Förhoppningsvis en lättnad i Q1 2020 på grund av den milda vintern där bolaget traditionellt gått med förlust.



Estimat producerat av introduce.se importeras direkt i Börsdata. Estimaten för vinsttillväxt kommer in på cirka 8 % för 2020-2020. Kompletta estimat hittar ni i rapporten.



Analys


Nyckeln till framgång i NWG verkar onekligen vara stabil organiskt tillväxt över tid i kombination med förvärv vilket placerar bolaget över den underliggande tillväxten på marknaden. Att de nu lyckas kombinera detta med reducerade kostnader för att driva verksamheten innebär ökad lönsamhet. Min förhoppning är att bolaget klarar av att hålla en total tillväxt på cirka 8 procent och en utdelningsandel på över 50 procent över tid. En stark balansräkning med låg skuldsättning innebär att de har goda möjligheter att göra selektiva förvärv framöver om tillfället visar sig. Dock så behöver bolaget hitta rätt verksamheter som bidrar till såväl tillväxt som ökad lönsamhet i kombination med naturliga synergier med befintliga verksamheter. De uttrycker samtidigt att de finns flera intressanta alternativ som de ser över vilket är lovande. NWG står sig väl mot konkurrensen på marknaden då de enligt enligt rapport från introduce överträffar andra aktörer både vad gäller EBITDA tillväxt samtidigt som de handlas till en rabatt. Något som möjliggörs av just strategin organiskt tillväxt i kombination med förvärv.

Den underliggande tillväxten på marknaden är låg samtidigt som bolaget har exponering mot byggsektorn. Dock verkar det råda stabilitet i relation till de produkter och tjänster som NWG erbjuder och volatiliteten bedöms som låg. Det tillkommer även exponering mot råvarupriser men jag har svårt att hitta stora nackdelar även här då bolaget tenderar att justera sina priserna allt eftersom beroende på sina kostnader i verksamheten. Men eftersom vi jobbar med rätt små marginaler vad gäller tillväxt för att nå avkastningskraven så är det ändå orosmoment.


DCF analys


Nedan ser ni ett utdrag ur min diskonterade kassaflödesanalys, priset är satt till inköpspris 101 kr, utdelningsandel 50% samt avkastningskrav (totalavkastning) 10%. Jag har sedan valt att sätta vinsttillväxt till 8% första 5 åren och 6% efterföljande 5 åren. Jag anser att detta är tillräckligt konservativt och den stora frågan är som sagt om de klarar av att hålla 8%. Detta ger oss en riktkurs på cirka 130 kr och p/e 15,8 (glöm ej att vi befinner oss i ett nollränteläge här). Min investering sker till p/e 12,3 med en teoretisk säkerhetsmarginal om strax över 20%.



Plus

  • Stabil organiskt tillväxt över tid över underliggande marknad och konkurrens

  • Förvärvad tillväxt och lönsamhet som komplement

  • Stabil balansräkning

  • Ökar sin lönsamhet

  • Återköp genom incitamentsprogram

  • Moderbolagets potentiella flytt till Sverige

  • Varm vinter ger potential för ökat resultat i Q1

  • Svolder som storägare

  • Flertalet i ledningsgruppen har aktieinnehav

  • Höjd utdelning med 50 öre per aktie (ökning med 11,1 %)


Minus

  • Tveksam tillväxt med små marginaler

  • Variation över säsong

  • Exponering mot byggsektorn

  • Exponering mot råvaror

  • Minskad orderingång i Finland

  • Svår bransch att bedöma


Sammanfattningsvis tycker jag att Nordic Waterproofing är ett trevligt kvalitetsbolag med låg risk i en stabil verksamhet. Det medför såklart en nedsida hos potentiell avkastning med viss risk att det kan bli en surdeg om tillväxten stannar av. Det är alltid lite jobbigt att investera i ett cykliskt bolag med exponering mot såväl bygg som råvaror då det är svårare att bedöma ett köpläge. Vad som ser billigt ut på ytan kan egentligen utgöras av volatilitet jag missbedömt. Om de klarar av att fortsätta kapa kostnader och öka lönsamheten i bolaget, samtidigt som de har en tillväxt på cirka 6-8 procent i kombination med en utdelning runt 50% av nettovinsten är jag nöjd. Jag får leva med att de kommer svaja lite i kursen med tanke på säsongsvariation och tänka långsiktigt. Jag hoppas att vi får se en flytt av moderbolaget till Sverige under året för att ytterligare öka på avkastningen till oss aktieägare.


Hur som helst ska det bli spännande att ta del av bolagets resa framöver och ska bli spännande att se vad de hittar på under 2020.



/ Pengadrevet

50 visningar

pengadrevet@gmail.com

Stockholms län, Sverige
 

Icons made by Freepik from www.flaticon.com

Ansvarsfriskrivning

Besökare av pengadrevet upplyses om att aktieinvesteringar alltid innebär ett risktagande. Det som skrivs på sidan ska aldrig betraktas som rekommendationer, gör alltid en egen analys inför potentiella investeringar.